Bourse canadienne de produits dérivés*

Indice MX des ventes d'options d'achat couvertes (MCWX)

MCWX

Depuis le 20 décembre 1993

MCWX – XIU

(6 derniers mois)

Valeur de l'indice – MCWX

28 novembre 2016 29 novembre 2016 30 novembre 2016 1 décembre 2016 2 décembre 2016
503,529 503,524 505,002 504,197 505,118
Haut de l'année (24 novembre 2016): 505,948   Bas de l'année (20 janvier 2016): 438,628

Introduction à la vente d'options d'achat couvertes

La vente d'options d'achat couvertes est la stratégie sur options la plus courante auprès des investisseurs particuliers. À l'aide de cette stratégie, le détenteur d'un titre vend des options d'achat pour une quantité équivalente à sa position sur le titre. En contrepartie des options, le signataire s'engage à livrer (vendre) l'instrument sous-jacent au détenteur de l'option d'achat à un prix stipulé à l'avance.

Les investisseurs qui opèrent une vente d'options d'achat couvertes doivent comprendre que cette stratégie réduit le risque de perte, mais qu'elle ne l'élimine pas. Plusieurs investisseurs voient toujours cette stratégie neutre jusqu'à légèrement baissière. Ils croient donc qu'elle convient mieux à leur portefeuille dans un contexte de marché baissier, ce qui est vrai jusqu'à un certain point.

Dans un marché baissier, la vente d'options d'achat couvertes surclasse la stratégie d'investissement du simple achat du sous-jacent. Toutefois, la stratégie de vente d'options d'achat couvertes implique aussi la possession de l'instrument sous-jacent. Dans un marché baissier, la valeur sous-jacente perdra en valeur tout comme la stratégie de vente d'options d'achat couvertes. Toutefois, elle ne baissera pas autant que la stratégie d'investissement à long terme, mais elle diminuera dans les mêmes proportions.

De même, on constate que la vente d'options d'achat couvertes performe moins dans un contexte de marché haussier. Le signataire de l'option d'achat couverte est obligé de livrer la valeur sous-jacente à l'acheteur de l'option d'achat, et ce, au prix déterminé à l'avance par la vente de l'option. Dans un marché haussier, cette obligation de vente freine le rendement total du portefeuille vu qu'elle limite l'amplitude du mouvement à la hausse.

Indice MX des ventes d'options d'achat couvertes

La Bourse de Montréal a travaillé en collaboration avec Richard N. Croft (président de R N Croft Financial Group Inc. – conseillers en investissement et gestionnaires de portefeuille – www.croftgroup.com) pour bâtir un indice de rendement total fondé sur la vente d'options d'achat à court terme presque à parité contre une position longue sur les parts iShares du CDN S&P/TSX 60 Fund.

Des options d'achat à court terme (p. ex. un mois) presque à parité sont vendues tous les mois, le lundi suivant l'échéance de l'option, et elles sont conservées jusqu'à l'échéance. À l'échéance, elles font l'objet d'un règlement en numéraire. Le lundi suivant, une nouvelle série d'options d'achat à un mois presque à parité est vendue en contrepartie des parts iShares du CDN S&P/TSX 60 Fund.

Chaque fois qu'il y a vente d'une nouvelle série d'options d'achat, on présume qu'elle s'est faite aux cours acheteur affichés à la Bourse à la clôture de la séance le lundi suivant l'échéance. La prime reçue à la vente de l'option d'achat vient s'ajouter à la valeur totale du portefeuille. Rien ne garantit toutefois que les investisseurs pourront vendre aux cours acheteur affichés à la Bourse à la clôture de la séance le lundi suivant l'échéance. Les investisseurs qui tentent de reproduire l'Indice devraient discuter avec leurs courtiers du moment d'exécution opportun et des questions de liquidité.

MCWX est un indice de référence conçu pour reproduire le rendement d'un portefeuille qui consiste, d'une part, en une position acheteur sur parts iShares (symbole XIU), et d'autre part, en une position vendeur sur les options d'achat XIU presque à parité . Les séries de rendement historique de l'Indice MCWX commencent au 20 décembre 1993 (soit le lundi suivant l'échéance de décembre 1993).

Construction de l'Indice MX des ventes d'options d'achat couvertes

Même si des données relatives à l'Indice S&P/TSX 60 sont disponibles – indice précurseur des parts iShares négociables – il n'y en a aucune concernant les options sur les parts iShares. Pour recréer l'indice à partir de décembre 1993, nous avons calculé une juste valeur théorique (JVT) des options presque à parité sur l'Indice S&P/TSX 60 à l'aide du modèle d'évaluation d'options de Black et Scholes.

Voici les six variables utilisées dans le modèle d'évaluation d'options de Black et Scholes :

Prix réel de l'indice

Les cours quotidiens des parts iShares (soit l'Indice S&P/TSX 60 ajusté) ont été fournis par la Bourse de Montréal.

Prix de levée

On a supposé que le prix de levée était celui de l'option qui se rapproche le plus du cours du marché du sous-jacent. Pour les périodes où la part iShares se négociait à moins de 25 $ chacune, nous avons présumé des prix de levée à intervalles de 1 $. Ainsi, si une part iShares se négocie à 20 $, les prix de levée présumés sont 19 $, 20 $ et 21 $.

Pour les périodes où la part iShares se négociait à plus de 25 $, les prix de levée présumés ont été fixés à intervalles de 2,50 $. Ainsi, si une part iShares se négocie à 28 $ l'unité, les prix de levée présumés sont 25 $, 27,50 $ et 30 $.

Dans les cas où les options d'achat légèrement en jeu comportaient le prix de levée le plus proche du cours du marché du sous-jacent, nous avons suivi une méthodologie stricte afin de déterminer si des options légèrement en jeu ou légèrement hors jeu avaient été vendues. Nous n'avons pas vendu d'options d'achat lorsque le prix de levée était en jeu de 2 % ou plus.

Par exemple, le 20 mars 2000, la part iShares clôturait 56,625 $. Les prix de levée disponibles pour avril étaient 55 $ et 57,50 $. Comme l'option au prix de levée de 55 $ se révélait être en jeu de 2,9 %, nous avons vendu les options d'achat avril 57,50.

Taux d'intérêt sans risque

Comme taux d'intérêt sans risque, nous avons utilisé le rendement quotidien des bons du Trésor 30 jours du gouvernement du Canada à la clôture du marché.

Dividendes

Nous avons établi un taux de dividende approximatif de l'Indice S&P/TSX 60 (ainsi que des parts iShares) pour calculer la juste valeur théorique des diverses séries d'options. Ce taux de dividende présumé a été 1,6 % par année. L'incidence fiscale d'un revenu sous forme de dividendes par rapport à un revenu d'intérêt n'a pas été prise en compte.

Même si l'Indice MCWX est un indice de rendement total, il ne tient pas compte des dividendes qui auraient pu être reçus. Les dividendes n'ont pas non plus été pris en compte dans les comparaisons entre l'Indice MCWX et une stratégie d'investissement à long terme dans des parts iShares.

Volatilité

La volatilité a été la variable la plus difficile à déterminer. Nous aurions pu simplement utiliser la volatilité historique du sous-jacent, mais l'expérience a démontré, au Canada comme aux États-Unis, que les options sur indice se négociaient à des volatilités implicites généralement plus élevées que la volatilité historique de l'indice.

Il est possible de quantifier cette tendance sur les marchés américains en comparant le Volatility Index (symbole VIX) à la volatilité historique réelle de l'Indice S&P 100 (symbole OEX). La volatilité historique correspond à l'écart type annualisé des taux de rendement du sous-jacent des 30 jours précédents (20 jours ouvrables).

Le Volatility Index du CBOE, par ailleurs, mesure la volatilité implicite fondée sur les cours réels des options sur l'Indice S&P 100. Les données relatives au Volatility Index du CBOE remontent à décembre 1993. Du 16 décembre 1993 au 7 octobre 2002, nous avons fait 2 216 observations quotidiennes liées à la volatilité historique réelle du S&P 100. Il existe aussi 2 216 observations disponibles sur le VIX. Sur 2 003 de ces observations (90,39 % du total), le VIX avait une valeur de clôture plus élevée que la volatilité historique réelle du S&P 100. En moyenne, sur la période d'observation, la valeur du VIX a été égale à 1,45 fois la volatilité historique calculée pour le S&P 100.

D'autres études ont montré qu'entre décembre 1993 et octobre 2002, le coefficient de corrélation entre l'Indice S&P/TSX 60 et le S&P 100 a été positif (0,75), ce qui laisse présumer qu'en moyenne, les deux indices sous-jacents ont eu tendance à se déplacer dans la même direction en même temps. La comparaison entre l'Indice S&P/TSX 60 et le S&P 100 a toutefois fait apparaître des différences dans l'amplitude des variations quotidiennes. Au cours de la période d'observation, l'Indice S&P 100 a été légèrement plus volatil en moyenne que le S&P/TSX 60.

Sur la base de ces observations, il a été décidé que la variable de volatilité quotidienne se fonderait sur un multiple de la volatilité implicite du VIX par rapport à la volatilité historique réelle de l'Indice S&P 100.

Prenons l'exemple suivant : le 8 juillet 1996, le taux de volatilité historique sur 30 jours annualisé a été de 15,9 % pour l'Indice S&P 100 et de 8,1 % pour l'Indice S&P/TSX 60.

Ce jour-là, le VIX a clôturé à 20,9 %, un taux égal à 1,3 fois la volatilité historique réelle du S&P 100. Ce résultat de 1,3 devient le multiple utilisé dans le calcul de la JVT des options sur l'indice S&P/TSX 60 ce jour-là.

Dans cet exemple, nous avons multiplié la volatilité historique à 30 jours réelle de l'Indice S&P/TSX 60 (soit 8,1 %) par le multiple 1,3 pour obtenir une volatilité implicite présumée de 10,6 %. Nous avons introduit le chiffre hypothétique de 10,6 % dans la formule de Black et Scholes pour ce jour précis. Nous avons suivi la même méthodologie pour effectuer tous les calculs historiques quotidiens relatifs à l'Indice MCWX. Les valeurs courantes se fondent sur les cours de clôture à la Bourse de Montréal.

Temps à courir avant l'échéance

Le temps à courir avant l'échéance correspond au nombre total de jours entre le lundi suivant l'échéance d'une série d'options jusqu'à l'échéance de la série d'options suivante. La date d'échéance de chaque série tombe le samedi suivant le troisième vendredi du mois d'échéance.

Si l'on introduit les six variables dans le modèle, on obtient la JVT des options d'achat et des options de vente. Les calculs relatifs à la valeur quotidienne de l'indice ne sont pas déterminés par le modèle mais se fondent sur les cours de clôture quotidiens réels de l'indice sous-jacent et de l'option vendue, tels que réglés à la Bourse de Montréal.

FAQ

Exécution des opérations

Une nouvelle option d'achat couverte iShares est vendue tous les lundis suivant l'échéance du vendredi. L'Indice MX des ventes d'options d'achat couvertes se base sur un portefeuille constitué de 5 000 parts iShares. En contrepartie du portefeuille, nous avons vendu 50 options d'achat à un mois presque à parité couvertes par la totalité des parts détenues. Le nombre de parts a été arrondi pour correspondre à un portefeuille d'une valeur initiale de 108 290 $.

L'Indice MCWX ne tient pas compte des frais d'opérations. Les investisseurs doivent savoir que des opérations sont effectuées tous les mois dans l'indice et que les frais d'opérations peuvent influer de manière importante sur la valeur de l'indice.

Une nouvelle série d'indices

Au cours des dernières années, les particuliers et les investisseurs institutionnels clients de la Bourse se sont montrés intéressés par la performance des diverses stratégies de négociation d'options. Ce constat a encouragé la Bourse à créer des indices de référence visant à refléter le type de performance associé à ces stratégies. La Bourse de Montréal croit que l'introduction de l'Indice MX des ventes d'options d'achat couvertes (MCWX) et de l'Indice MX des ventes straddles couverts (MPCX) pourra susciter chez ses clients un intérêt à plus long terme pour les options inscrites à sa cote et ainsi favoriser une plus grande utilisation de ces options.

Valeur de base des indices MX

On peut obtenir les valeurs des indices MX des ventes d'options d'achat couvertes (MCWX) et MX des ventes straddle (MPCX) sur ce site ou auprès des revendeurs qui fournissent des données sur les options. La valeur de base attribuée aux deux indices MX au 20 décembre 1993 est de 100.

Autres possibilités de placement négociables

En octobre 2002, la Bourse de Montréal commence la diffusion des valeurs des indices MX des ventes d'options d'achat couvertes (MCWX) et MX des ventes straddle (MPCX) pour donner une idée générale de ce que pourrait donner une stratégie hypothétique de vente d'options d'achat couvertes. D'autres produits basés sur ces indices pourraient être créés tels des ETFs, des contrats à terme, des fonds de couverture ou des fonds communs de placement.

La Bourse de Montréal ne fait aucune recommandation particulière sur les fonds communs de placement, mais les investisseurs intéressés par les stratégies sur ces placements pourraient se renseigner sur les rendements et risques associés aux fonds communs de placement qui mettent en ouvre des stratégies de vente sur options sur une partie de leur portefeuille.

Rendement historique

Le revenu additionnel que procurent les options d'achat couvertes dans une stratégie de vente d'options a toujours servi de tampon dans les périodes de marché neutre à baissier. Lorsque le marché sous-jacent connaît une hausse rapide, les stratégies de vente d'options se traduisent généralement par un rendement inférieur à une stratégie d'investissement à long terme dans des parts iShares.

Questions sur la volatilité

Ce qu'il y a de plus intéressant dans une stratégie de vente d'options, c'est qu'elle permet de réduire sensiblement la volatilité globale d'un portefeuille. L'écart type quotidien de toutes les observations relatives à l'Indice MX des ventes d'options d'achat couvertes a été 0,83 %, il a été de 0,81 % pour l'Indice MX des ventes straddles couverts contre 1,15 % pour la stratégie d'investissement à long terme dans des parts iShares.

Stratégie de vente d'options d'achat couvertes

Prenons l'exemple d'investisseur qui détient 100 actions de XYZ à 50 $ chacune. L'investisseur vend une option d'achat XYZ 50 à six mois contre une prime de 5 $ l'action (500 $ par contrat). Ici, le vendeur a consenti à vendre 100 actions au détenteur de l'option d'achat à 50 $ chacune jusqu'à l'échéance de l'option. À l'inverse, le détenteur de l'option d'achat lui a versé une prime de 5 $ par action. Le vendeur conserve la prime quel que soit le cours de l'action dans six mois.

Étant donné que, dans cette stratégie, le vendeur détient les actions sous-jacentes, il doit avoir un point de vue légèrement haussier ou à tout le moins neutre sur l'action sous-jacente.Dans notre exemple, trois scénarios sont possibles jusqu'à l'expiration. Le prix de l'action peut monter au-dessus de 50 $. Dans ce cas, l'option d'achat sera levée, l'acheteur de l'option d'achat paiera 50 $ l'action au vendeur qui lui livrera les 100 actions XYZ.

Le cours de l'action peut rester stable durant la vie de l'option. Dans ce scénario peu probable, l'option arrivera à échéance sans valeur. Le vendeur n'est donc plus dans l'obligation de vendre ses actions à 50 $. Il conserve toujours ses 100 actions et la prime de 5 $ reçue de la vente de l'option.Le cours de l'action peut baisser sous les 50 $ entre le moment de la vente de l'option et la date d'échéance. Dans ce cas, le vendeur est en meilleure position que l'investisseur n'ayant pas vendu d'options d'achat. Pourquoi? Parce que la prime initiale reçue de 5 $ l'action vient réduire le coût initial d'achat des actions. La prime réduit le coût de XYZ de 5 $ par action.

L'option d'achat couverte établit une série de paramètres. Dans notre exemple XYZ, le signataire de l'option a limité son potentiel de gain au prix de levée de l'option, en plus de la prime de 5 $ (50 $ + 5 $ = 55 $). En même temps, il a réduit le coût de base de son achat initial d'action d'un montant égal à la prime reçue. Dans ce cas, le prix net d'achat de l'action XYZ a été réduit de 50 $ à 45 $. Ce dernier point est très important. Les signataires d'options d'achat couvertes n'éliminent pas le risque de perte – ils réduisent une partie de l'effet de la baisse.

À la lumière de ce qui précède, le tableau 1 illustre le potentiel de profit et perte d'une vente d'options d'achat couvertes à différents niveaux de prix. Les prix cotés sont au dernier jour de négociation des options XYZ.

Tableau 1
Prix de l'action XYZ Coût total action et option d'achat Valeur de l'action à échéance Valeur de l'option d'achat à échéance Profit (Perte)
30,00 4 500,00 3 000,00 -- -1 500,00
35,00 4 500,00 3 500,00 -- -1 000,00
40,00 4 500,00 4 000,00 -- -500,00
45,00 4 500,00 4 500,00 -- 0,00
50,00 4 500,00 5 000,00 -- 500,00
55,00 4 500,00 5 500,00 -500,00 500,00
60,00 4 500,00 6 000,00 -1 000,00 500,00
65,00 4 500,00 6 500,00 -1 500,00 500,00
70,00 4 500,00 7 000,00 -2 000,00 500,00

La figure 1 représente graphiquement la vente d'une option d'achat couverte. Notez comment la courbe de profit et perte tronque l'axe du seuil de rentabilité de gauche à droite. De plus, notez comment l'option d'achat réduit le risque de détenir les actions. Comme l'action perd de sa valeur, la valeur totale du portefeuille (actions + options d'achat) baisse aussi. Toutefois, à chaque niveau de prix, le vendeur subit une perte plus petite que l'investisseur qui détient l'action sans avoir vendu d'option d'achat contre sa position. Le graphique ci-dessous illustre ceci par les pertes encourues placées du côté gauche où elles devraient être avec la position vendeur sur actions.

Données historiques

Les cours de clôture quotidiens de l'indice MPCX sont calculés et diffusés par R N Croft Financial Group Inc. La valeur de l'indice fluctue en fonction des variations quotidiennes de cours de clôture des parts iShares et de la série d'options d'achat et de vente vendues. Les valeurs relatives à l'indice MPCX sont mises à jour chaque semaine sur le site Web de la Bourse.